Le plus gros portefeuille financier de la planète s’apprête à tourner le dos à la dette américaine. Dans une lettre adressée au ministère norvégien des Finances, les gestionnaires du fonds souverain proposent de diviser par près de deux le poids des obligations d’État dans leur indice obligataire. Pour le Trésor américain, la facture se chiffrerait en dizaines de milliards de dollars.
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Le fonds souverain norvégien veut retirer près de 80 milliards de dollars de bons du Trésor
Norges Bank Investment Management (NBIM), le gestionnaire du fonds souverain norvégien, a recommandé de ramener de 70 % à 50 % la part des obligations d’État dans son indice obligataire de référence. L’information figure dans une lettre publiée cette semaine, rédigée en réponse à des questions du ministère norvégien des Finances sur la stratégie obligataire du fonds.
Les bons du Trésor américain, de loin la première ligne obligataire du portefeuille, encaisseraient la coupe la plus lourde. Selon les calculs de Reuters, l’opération reviendrait à retirer près de 80 milliards de dollars des quelque 215 milliards de dollars de titres du Trésor détenus par le fonds à fin juin.
L’ordre de grandeur donne la mesure de l’enjeu. Avec 2 300 milliards de dollars d’actifs — environ 21 800 milliards de couronnes norvégiennes selon le compteur officiel de NBIM —, le fonds est le plus gros investisseur institutionnel unique au monde. Il détient en moyenne 1,5 % de toutes les sociétés cotées de la planète. À cette échelle, une décision d’allocation ne reste jamais confinée au portefeuille : elle déplace des flux de marché.
« Nous recommandons que le sous-indice souverain de l’indice obligataire soit réduit de 70 % à 50 %. Une part souveraine de 50 % suffira à couvrir les besoins de liquidité, y compris en période de turbulences sur les marchés financiers. »
— Ida Wolden Bache, gouverneure de la Norges Bank, et Nicolai Tangen, directeur général de Norges Bank Investment Management, dans leur lettre au ministère des Finances
Ce que change concrètement l’indice obligataire
Le détail des pondérations, communiqué dans la lettre, montre que l’exercice n’est pas une sortie du dollar mais un changement de nature du risque pris à l’intérieur du marché américain. La dette souveraine américaine reculerait fortement, mais la dette privée et para-publique américaine — titres hypothécaires en tête — prendrait le relais.
| Segment de l’indice obligataire | Pondération actuelle | Pondération proposée |
|---|---|---|
| Obligations d’État américaines | 34,1 % | 21,9 % |
| Dette non souveraine américaine | 16,2 % | 27,6 % |
| Dette souveraine de la zone euro | 16,8 % | 14,1 % |
| Dette souveraine japonaise | 4,6 % | 7,4 % |
Le mouvement est donc asymétrique. Selon NBIM, l’exposition globale du portefeuille obligataire à la devise américaine resterait aux alentours de 50 %. « Ce qui change, c’est le dosage à l’intérieur du marché du dollar : moins de dette d’État américaine, et en contrepartie davantage d’obligations hypothécaires et para-souveraines américaines », résume un porte-parole de NBIM.
La zone euro, elle, perd un peu de terrain — 2,7 points — quand le Japon en gagne près de trois. NBIM justifie l’ensemble par un souci d’alignement : l’indice se rapprocherait ainsi des pondérations réelles du marché obligataire mondial, tout en captant davantage de primes de risque.
Pourquoi maintenant : la fébrilité des marchés obligataires
Le calendrier n’a rien de fortuit. Les marchés de dette souveraine traversent une séquence tendue : les coûts d’emprunt à long terme se sont envolés, sous l’effet conjugué du retour de l’inflation et de l’accumulation des dettes publiques. Les investisseurs institutionnels, qui logeaient traditionnellement leur poche « sans risque » dans les emprunts d’État, y trouvent un rendement de moins en moins protecteur au regard de la volatilité encaissée.
Ce diagnostic n’est pas propre à Oslo. Le premier fonds de pension européen, le néerlandais ABP, avait déjà réduit la valeur de ses avoirs en bons du Trésor américain au premier trimestre 2026. En Europe aussi, la prime demandée aux États s’est tendue : la France a vu son OAT à dix ans franchir la barre des 4 %, tandis que la Grèce a choisi de rembourser 13 milliards d’euros par anticipation pour alléger sa charge d’intérêts.
Dans ce contexte, l’argument avancé par la Norges Bank est essentiellement fonctionnel : une poche souveraine ramenée à 50 % reste, selon ses dirigeants, largement suffisante pour absorber les besoins de liquidité du fonds, y compris lors d’un accès de stress. Le reste peut donc aller chercher du rendement ailleurs.
Un calendrier long : rien avant 2027
Il ne faut pas s’attendre à des ventes massives dans les prochaines semaines. NBIM a précisé attendre la réponse du ministère des Finances, et indiqué que tout ajustement serait mené progressivement, afin de limiter l’impact sur les marchés et les coûts de transaction.
La procédure norvégienne est de surcroît lente par construction. Les propositions nourriront des recommandations formelles au ministère en janvier. Elles seront ensuite débattues dans le cadre du livre blanc annuel du fonds, au printemps. Le ministère formulera alors une recommandation finale au Parlement, qui tiendra une audition. Selon un porte-parole de NBIM, aucune mise en œuvre n’est envisageable avant plusieurs mois après le début de 2027.
Le non-coté, deuxième chantier ouvert par Oslo
Une seconde lettre, distincte, ouvre un autre front : le fonds propose d’étudier une hausse de ses investissements en actifs non cotés. L’argument est ici celui de la concentration. La flambée boursière d’une poignée de valeurs technologiques américaines a mécaniquement gonflé leur poids dans le portefeuille actions — Nvidia, Apple et Alphabet figurent aujourd’hui en tête des lignes du fonds, chacune pesant plusieurs centaines de milliards de couronnes.
Or, le mandat actuel n’autorise le non-coté que sur l’immobilier et les infrastructures d’énergies renouvelables. Le fonds affiche de ce fait une part de non-coté inférieure à celle de ses pairs de taille comparable. Élargir ce périmètre lui donnerait un levier de diversification supplémentaire, au prix d’une moindre liquidité.
Le gestionnaire du fonds souverain norvégien propose de ramener la part des obligations d’État de 70 % à 50 % dans son indice obligataire, soit près de 80 milliards de dollars de bons du Trésor américain en moins sur un encours de 215 milliards. L’exposition au dollar, elle, resterait, selon NBIM, aux alentours de 50 % : le fonds troque de la dette d’État américaine contre de la dette hypothécaire et para-souveraine. Rien n’est acté : le dossier passe par le ministère des Finances en janvier, puis par le Parlement au printemps, et aucune exécution n’est attendue avant 2027 au plus tôt. Pour les émetteurs souverains européens, la nuance compte : la zone euro perd elle aussi 2,7 points de pondération.
Questions fréquentes
Quelle est la taille du fonds souverain norvégien ?
Le Government Pension Fund Global pèse environ 2 300 milliards de dollars, soit près de 21 800 milliards de couronnes norvégiennes. C’est le plus important fonds souverain du monde : il détient en moyenne près de 1,5 % de l’ensemble des actions des sociétés cotées dans le monde.
Le fonds vend-il vraiment 80 milliards de dollars de dette américaine ?
Pas encore. Il s’agit d’une proposition adressée au ministère norvégien des Finances, pas d’une décision. Le chiffre de 80 milliards correspond à une estimation de Reuters, calculée en appliquant la nouvelle pondération aux 215 milliards de dollars de bons du Trésor détenus à fin juin.
Le fonds réduit-il son exposition au dollar ?
Non. Selon Norges Bank Investment Management, l’exposition globale du portefeuille obligataire à la devise américaine resterait aux alentours de 50 %. Ce qui change, c’est la composition interne : moins d’obligations d’État américaines, davantage de titres hypothécaires et d’émetteurs para-souverains américains.
Quand la réforme pourrait-elle entrer en vigueur ?
Les recommandations formelles sont attendues en janvier, puis discutées dans le livre blanc annuel du fonds au printemps, avant une recommandation du ministère au Parlement et une audition. Norges Bank Investment Management indique qu’aucune mise en œuvre n’interviendrait avant plusieurs mois après le début de 2027.
